投资洋河反思——2024 年洋河年报
这是一篇迟到的反思。
我在 2019 - 2020 持有洋河，在 202010 卖出洋河，并盈利。不过现在回头看，这一笔投资是「运气」，不是「实力」。
在五六年前，我并没有认真看过财报，没有比对过白酒企业之间的数据，仅凭一些大 V 的分析文章和股价来投资，恰好碰到市场偏好白酒，于是赚钱。
现在回过头，我真是有白酒持仓了，再回来看洋河的数据，真是感慨万千。
先看下洋河 2024 的财报吧。数据优先，虽然是简单的记录，但依然能有一些反馈结论。
利润
| 利润 | 2024H2 | 2023H2 | 2022H2 |
|---|---|---|---|
| 营业收入[亿] | 288.8 | 331 | 301 |
| 营业成本[亿] | 77.5 | 82 | 76.5 |
| 归母扣非净利润[亿] | 68.4 | 98.4 | 92.8 |
| 税金及附加[亿] | 48.3 | 52.7 | 43.9 |
| 所得税费用[亿] | 27.8 | 32 | 31.1 |
| 管理费用[亿] | 19.2 | 17.6 | 19.4 |
| 财务费用[亿] | -6.1 | -7.5 | -6.4 |
| 销售费用[亿] | 55.2 | 53.9 | 41.8 |
| 广告促销费-销售费用[亿] | 36.5 | 36.4 | 24.1 |
| 职工薪酬-销售费用[亿] | 12 | 12.8 | 11.8 |
| 全国广告费用[亿] | 8 | 4.1 | 10.8 |
| 地区广告费用[亿] | 7 | 7 | 2 |
1、收入、成本、利润下滑，其中利润下滑很大。白酒高毛利嘛，成本其实很稳定，收入下滑多少，那利润就下滑多少。
2、比较少见的是，2024Q4 利润为负，大型白酒企业负利润，这事情上次是在塑化剂的 2013 年了，11 年时间差不都有周期了吧？
一般来说，考试题目很难的时候，尖子生成绩就下滑一点点，但依然是优良，普通生就会一下子不及格。考试题目简单的时候，尖子生和普通生都可以拿八九十分，看不出差距。
现在就是白酒行业的「考试题目难」的几年，我们要做的其实挺清楚，投资「尖子生」，虽然当下很一般，但过去之后未来很美好。
3、广告促销费、地区广告费用没怎么变。
我比较震惊，白酒是「高促销」的类目，越难的时候就越要花钱促销，我感觉古井贡、泸州老窖就是这样做的，但是洋河没有，洋河保持平稳。
再结合 2024Q4 的负利润，给人的感觉就是：反正都这样了，就这样吧，等来年再说。这种心态我认为偏消极。再结合洋河这 3 年的人事变动，给人的感觉是不稳的。
酒类利润
| 酒类利润 | 2024H2 | 2023H2 | 2022H2 |
|---|---|---|---|
| 经销收入[亿] | 278.5 | 320.5 | 291.1 |
| 经销成本[亿] | 72.1 | 76.4 | 71.3 |
| 经销毛利率[%] | 74.1 | 76.17 | 75.5 |
| 直销收入[亿] | 3.9 | 4.4 | 3.9 |
| 直销成本[亿] | 1.1 | 1.2 | 0.8 |
| 直销毛利率[%] | 71.2 | 71.7 | 78.6 |
| 省内收入[亿] | 127.5 | 143.9 | 133.2 |
| 省内成本[亿] | 32.5 | 36.1 | 36.6 |
| 省内毛利率[%] | 74.5 | 74.9 | 72.53 |
| 省外收入[亿] | 155 | 181 | 161.8 |
| 省外成本[亿] | 40.7 | 41.5 | 35.6 |
| 省外毛利率[%] | 73.7 | 77.07 | 78.02 |
| 中高档酒收入[亿] | 243.2 | 285.4 | 262.3 |
| 中高档酒成本[亿] | 51.7 | 56.3 | 51.7 |
| 中高档酒毛利率[%] | 78.7 | 80.26 | 80.28 |
| 普通酒收入[亿] | 39.3 | 39.5 | 32.7 |
| 普通酒成本[亿] | 21.5 | 21.3 | 20.4 |
| 普通酒毛利率[%] | 45.3 | 46.16 | 37.56 |
1、毛利不如高端白酒，因为自身就是中端白酒嘛，不过，70% 的毛利已经是很好了，这就是「行业自身的优势」，可以看出这是白酒行业的优点。
2、「直销」依然是零头，这和高端白酒也不一样，茅台、五粮液的直销比例和毛利率都是增长的，但洋河依然依赖经销商。
这一点我不好判断，因为不知道白酒的经销和直销的偏好和应该怎么做，因为各有优缺点。
电商平台卖酒的话，价格就是承压的，行情好的时候，经销商卖酒的确很香，厂商只管赚钱和生产酒，业绩和增长都可以做到。
但是，洋河这直销和经销的比例太夸张了，就不能再把直销的销售额做大一点？比例平衡一点也好啊。
3、省内收入下降较多，估计被今世缘冲击了。至于今世缘的财报，不看了不看了。
洋河虽然被冲击，但江苏省内市场的拼杀还可以继续，两家都是家大业大的。同理，安徽的几家也会继续拼杀，都想有市占率啊。
四川如何呢？四川的白酒可更多了，五粮液、泸州老窖，怎么办？现在看着还好点，高端白酒还在撑着。
看来啊，只有贵州好点，省内唯一、酱香唯一，从这个角度来看，茅台的稳定性是最高的。
资产负债
| 资产负债 | 2024H2 | 2023H2 | 2022H2 |
|---|---|---|---|
| 总资产[亿] | 673.5 | 632.9 | 513.8 |
| 总负债[亿] | 156.5 | 177.4 | 204.5 |
| 归母所有者权益[亿] | 515.9 | 519.4 | 474.8 |
| 货币资金[亿] | 217.5 | 258.1 | 243.8 |
| 存货[亿] | 197.3 | 189.5 | 177.3 |
| 合同负债[亿] | 103.4 | 111 | 137.4 |
1、虽然这 2 年股价下跌，但底子是在的，这是过去 20 年积累下来的家底，洋河发家不容易，当年是快破产的小酒厂，怎么看现在都是赚的。
其他高端白酒是一直牛逼的，人家高富帅，洋河的确是差点，这是事实，有点残酷。
未来呢？不知道，我看大部分人都偏向于「市场排名差不多结束了」，我也偏向于这样，不过需要数据支持，我会一直跟踪前几的白酒公司是财报的。
现金流量
| 现金流量 | 2024H2 | 2023H2 | 2022H2 |
|---|---|---|---|
| 销售商品、提供劳务收到的现金[亿] | 308.1 | 348.5 | 308.9 |
| 经营活动产生的现金流量净额[亿] | 46.3 | 61.3 | 36.5 |
| 投资活动产生的现金流量净额[亿] | -13 | 6.6 | 4 |
| 筹资活动产生的现金流量净额[亿] | -70.5 | -56.1 | -45 |
相比于高端白酒，洋河的现金流量也会差一点。
比如五粮液，五粮液可以做到收到的现金 > 营业收入，经营现金净额 > 利润，这样的话，业绩就是现金，但是洋河做不到，收到的钱 < 收入。
酒厂的收入，其实就是经销商的打款嘛，也就是说，在行业下行期，经销商心里也有优先级，优先保证能赚钱的，酒价稳一点的。这意味着，洋河在经销商心中的排名偏后。
业务数据
| 业务数据 | 2024H2 | 2023H2 | 2022H2 |
|---|---|---|---|
| 省内经销商[个] | 2999 | 2960 | 2977 |
| 省外经销商[个] | 5867 | 5829 | 5261 |
| 销售量[吨] | 139076 | 166154 | 195322 |
| 生产量[吨] | 145494 | 158834 | 197590 |
| 库存量[吨] | 45594 | 39176 | 46496 |
| 成品酒库存量[吨] | 46169 | 39875 | 47336 |
| 半成品酒库存量[吨] | 697082 | 650766 | 623356 |
| 设计产能-洋河[吨] | 222545 | 222545 | 222545 |
| 实际产能-洋河[吨] | 117371 | 125513 | 149275 |
| 设计产能-双沟[吨] | 97040 | 97040 | 97040 |
| 实际产能-双沟[吨] | 25296 | 29851 | 44143 |
| 员工数量[个] | 21532 | 20519 | 19616 |
1、经销商数量、生产量、库存量增大，销售量减少，所以 2024 比 2023 难过一些，货堆在仓库呢，没卖出去。
白酒还是好，堆着也不会坏。这也是白酒行业的优点之一。
2、洋河和双沟的产能利用率较低，茅台的产能都不够卖了，所以这几年一直在新修建生产车间。两者相比，茅台好。
我们看下估值，就很尴尬，洋河利润下降，PE 会变大，茅台利润增加，PE 降低，本来茅台业绩好，估值高，洋河业绩差估值低，结果经过一年的「双向奔赴」，两者估值差不多了，但股价是千差万别的。
这里告诉我们：宁愿买好的，贵一点，也不好买便宜的，但业绩不明朗的。
分红和质量
| 分红和质量 | 2024H2 | 2023H2 | 2022H2 |
|---|---|---|---|
| ROE[%] | 12.07 | 20.34 | 21.03 |
| 基本每股收益[元] | 4.4299 | 6.6487 | 6.2252 |
| 每股分红[元] | 2.317 | 4.66 | 3.74 |
| 分红总额[亿] | 70 | 70.2 | 56.3 |
| 归母净利润[亿] | 66.7 | 100.2 | 93.8 |
| 分红比例[%] | 104.9% | 70.1% | 60.0% |
因为资产负债的底子好，所以账上还有钱分红，所以 2024 赚的没有分的多，是把前几年的利润（账上存在银行的钱）分出来一些，所以分红比例 > 100% 了。
看着有点惨，但也实在，愿意给分红，说明钱分掉了一些，但生意还是一样的，该好好，该差差。
至于 2025 以后会怎样，不知道，我是感觉白酒行业的业绩还会下降。
总结
洋河利润下降，我觉得就是「竞争加剧」，和我 2023、2024 的判断是一致的。
味道、口感这东西，很主观，因人而异，所谓「香型不同而各自选择，各自都增长」是假的。白酒消费量是在下降的，各个厂商却都在扩产，导致供给 > 需求。
前几年大家收入不错，白酒也是顺周期，供需关系暂时被掩盖了，现在是打「逆风局」，各家在竞争，要吃掉对方的份额，这是存量竞争，中端、低端白酒就在这竞争里面。
梦六+、水晶剑、古20、汾酒30，这些中端白酒都在竞争，喝酒场景也差不多，价格也来来回回波动，没有「心智垄断」。
高端的话，普5、国窖1573 也要争一争，现在是各自有优势市场，但五粮液份额大一些。
再贵点的茅台，现在还稳着呢。茅台的价格垄断和心智垄断依然存在，别人争不过它。